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中概股借壳上市经典案例分析(附图)

2016年05月28日   www.chaoguba.com   来源:炒股吧   文字大小:【】【】【

中概股借壳上市经典案例分析(附图)

  中概股借壳上市经典案例分析一:黄鼠狼偷鸡的启示
 
  据民间传说,黄鼠狼偷鸡的技术很高超,听起来有些令人匪夷所思。众所周知鸡的体重一般都是黄鼠狼的好几倍,按道理黄鼠狼是无法轻而易举地把鸡偷走的,但是事实上黄鼠狼几乎每次都能顺利得逞,甚至能把鸡带到它1公里以外的老巢去。黄鼠狼究竟有什么独家秘籍呢?原来,鸡在黑夜里看不见东西,黄鼠狼便利用这一天赐良机,轻轻地趴在鸡背上,然后用嘴咬住鸡脖子,同时不断用尾巴狠狠地抽打鸡屁股。这样一来可以防止鸡叫,二来可以轻松指挥鸡前进的方向。这样黄鼠狼就像一个骑士一样,“勒紧”缰绳,挥动“马鞭”,将受惊直窜的鸡赶到自己的老巢后,再尽情享用。
 
  资金是企业的血液,企业的每一步发展前行都离不开“血液”的支持,但是随着企业的不断发展壮大,难免会出现供血不足的现象。如果此时没有及时为企业注入充足的“血液”,企业就有可能因此而生命垂危。为企业提供充足血液的方式主要有两种:一种是自主造血,另一种是输血。自主造血是在企业发展相对稳定,利润良性增长的情况下才能实现,但是对于高速发展或者快速扩张的企业而言,只能依靠输血来满足资本的需求。
 

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  中概股借壳上市经典案例分析(附图) [图]
  对于资本市场而言,主要表现在股权的控制和运作上。借壳上市便是很好的一种资本输血模式。借壳上市其实和黄鼠狼偷鸡有异曲同工之妙。借壳上市是通过借用其他企业的资本和股权,来壮大自己的资本力量,从而达到上市的目的;而黄鼠狼偷鸡同样是借鸡奔跑的力量来达到自己的目的的。
 
  中概股借壳上市经典案例分析二:国美电器上市
 
  一、国美香港借壳上市图
 

 
中概股借壳上市经典案例分析---国美借壳上市图
 

二、国美香港借壳上市过程

过程 时间 事件 目的、结果 说明

2000年初 国美开始将目光转向环境比较宽松的香港证券市场,黄与詹培忠接触。 黄开始了其在香港资本市场博弈,其财技也在这里逐步学成 詹培忠当时正处于香港证监会诉其于坐庄“德智发展(0070)”中串谋伪造股份证明罪名成立和侵害公众投资者一案“和解协议”执行过程中。

2000年6月底 德智发展(0070)下属的Jumbo Profit以“独立的机构短期投资者”名义联合中介人李祥福,以1920万港元的现金收购了原大股东的小部分股份。 开始染指京华自动化(0493)
2000年7月底 詹培忠亲自控制的BVI公司Golden Mount,再次以现金5600万港元购得原第一大股东的绝大多数股份 控制了上市公司 这次收购行动动用的合计约7520万港元的现金,很可能是由内地的真正“买家”提供

2000年9月 京华自动化以全数包销的方式,增发3100万股新股,价格0.4港元/股,募得1190万港元,公司总发行股本增至18800万股。 实际控制人在加大对公司的控制力度 从6月的1.2港元/股到9月的0.6港元/股,配合这次供股
本次配发的股份数量,3100万股,折合公司已发行总股本的19.7%,恰好低于20%,因此,不需要停牌和经过股东大会决议过程
Jumbo Profit已经从股东名单中消失,它持有的1500万股
2000年12月6日 京华自动化以2568万港元购买黄俊烈的Smartech Cyberworks,现金支付1200万港元,余下的1368万港元以向卖方发行代价股的形式支付,每股价格0.38港元。 黄俊烈将以持股3600万股(16.1%),成为仅次于詹培忠(22.3%)的上市公司第二大股东,并通过BVI得到了上市公司支付的1200万港元的现金。 Smartech Cyberworks从新恒基地产黄光裕哥哥黄俊钦的公司)购买位于北京鹏润大厦三间办公室,称购买价格是2568万港元,已支付了首付款1000万港元,但那三间物业当时并没有产权证
China Sino Technology与京光约定,保证在合同落实后至少两年的时间里,以18美元/平方米的价格租赁该物业。
代价股1368万港元合36003500股,折合公司已发行股份的19.2%,又是恰好不超过20%。
2001年9月 京华自动化全数包销配售4430万股新股,股价0.18港元(折让10%),募集资金797.4万港元。 黄实际控制的上市公司资源为3600万股(占总股本的13.42%),上市公司的实际控制权,还在詹培忠手里。 本次配发的股份数量折合公司已发行总股本的19.8%,因此,也不需要停牌和经过股东大会决议过程。
此时股价已经跌至0.2港元上下
詹手中的Golden Mount在过去的半年中也减了1000万股,此时增持股份的成本。
2002年2月5日 京华自动化增发13.5亿股新股,每股0.1元,全部由黄光裕独资的BVI公司Shining Crown 以现金认购。 黄已决心将其旗下的地产业务装入此壳中。黄光裕合计持有85.6%的股份 黄当时他正在收购ST宁窖(600159)。
黄称买壳的现金支出1.35亿港元,全部进入上市公司发展地产业务,京华自动化的公众股价格在这轮利好消息的刺激下连翻了四倍。

2002年4月26日 黄转让11.1%的股份给机构投资者,做价0.425港元/股。 黄的持股比例降低到74.5%,透现7650万港元。 触发无条件收购,减持股权比例,既保住了上市地位,又实现一股独大,同时套现减压。
2002年4月10日 京华自动化出资现金加代价股合计1.95亿港元,收购Artway Development(由黄光裕持有) 将上市公司账面的几乎全部现金1.2亿元转入自己的账户,顺利解除收购“净壳”支付的大笔现金的资金链压力。 Artway拥有北京朝阳区一处物业权益的39.2%。
黄套现上市公司现金,同时增持股份,白得了一个“净壳”。
公众股连翻四倍,詹把手中的公众部分大量地转给机构投资者,获利数千万。
2002年7月 京华自动化正式更名为“中国鹏润”   在地产、物业等优质资产的带动下开始扭亏。
2003年7月 再发19%新股融资3790万元。 公众投资者(已达总股本的33%)

2003年初 黄成立一家“北京鹏润亿福网络技术有限公司”,由黄拥有100%股权,国美集团将94家门店全部股权装入“国美电器”,由鹏润亿福持有65%股份,黄光裕直接持有国美电器剩余35%股份。 黄开始重组“国美电器”。 65:35的比例是为了回避商务部关于外商零售企业、外方股份比例必须在65%以下的限制。
此后在内地的IPO和买壳的消息,意在分散公众注意力和给战略对手施加压力的幌子。
注册 “北京鹏润亿福网络技术有限公司”,借用国内高科技企业免税的优惠政策,回避出售股权需要支付的巨额所得税。
2004年4月 “北京鹏润亿福网络技术有限公司”把股权全部出售给了BVI公司Ocean Town(由另一家BVI公司Gome Holdings全资持有,Gome Hodings由黄个人独资持有), Ocean Town成了控制国美电器核心业务的第一大股东(65%)。
2004年6月 中国鹏润以83亿港元的代价,通过全资BVI子公司China Eagle,从Gome Holdings手中,买下Ocean Town。支付方式
向黄光裕定向配发及增发价值2.435亿港元的不受任何禁售期限制的代价股份;向黄光裕定向发行第一批价值70.314亿港元的可换股票据,相关换股权可在自票据发行日起三周年内的任何时点随时行使,满三年后强制行使;向黄光裕定向发行第二批价值10.269亿港元的可换股票据,相关换股权仅于北京国美偿还所欠国美电器相关债务后方可行使。
中国鹏润成为“国美电器”的第一大股东(65%)。这次收购的独立财务顾问香港金百利有限公司 按2003年底国美电器净利润为1.78亿元人民币算,交易88亿人民币,市盈率达到49.5倍,当时国美净资产为2.41亿元人民币。
支付手段用代价股份和可转换票据(与代价股并无实质区别,只不过是为了回避无条件收购退市风险而使用的财务技巧)。
“中国鹏润”的现金已经掏空,此时黄已经控制了“中国鹏润” 66.9%的股权。
83亿港元的代价股和可转换票据,使“中国鹏润”的股本增大十余倍,黄的个人持有量将高达97.2%。
把自己的资产吹出这么大的泡沫,一是“泡沫大狼”可以吃“实体小狼”而充实自己;二是防备被“洋人的大狼”一口吃掉

2004年7月 7月中旬首次以每股4.85至6.53元,配售5.75亿旧股,占已发行股本35%。安排行荷兰银行见反应欠佳,将配股价调低至每股4.05至4.85元,配售规模亦缩减至4亿股,仍未获足额认购,最终被迫取消配股行动。 配售旧股失败 黄光裕4个月内两度尝试在市场配售旧股,共3度减价,配股价由最高的每股6.53元调低至最低的3.975元,高低幅度相差约40%。
2004年9月28日 黄光裕拟以每股3.975元配售2.4亿股国美旧股,集资9.54亿元,配股价较国美停牌前大幅折让15.4%。相当于国美今年市盈率的15.21倍。 黄光裕成功套现近12亿港元。
基金成为最大的接盘者,包括惠理基金(Value Partners)、摩根士丹利Fidelity.
黄光裕配售后仍占公司已发行股份的82%,为了符合交易所的要求,黄光裕于日后还要减持手上国美股份。
据预期,国美在本年度(2005年3月止)每股赚1.08元,即使按照5.85港元的高位收市,预测市盈率亦只有5.4倍,仅为上述23倍(联华超市 980,HK)及38倍(北京物美 8277,HK)同类零售股的1/4至1/7。
2004年12月16日 黄光裕通过荷银洛希尔配售2.2亿股股份,每股作价6.25港元,较停牌前折让4.58%。 黄光裕套现13.75亿港元,持股比例将由此前的74.9%下降到65.5%。 复牌后国美电器的股价始终在6.55港元左右徘徊。
中期业绩为每股0.15港元。
2005年1月17日 国美电器将于近日向黄光裕收购旗下国美家电余下35%的股权,收购价达60.58亿元。先支付10亿元现金,余下的50.58亿元将透过发行7.38亿新股支付。 开始试图出售国美家电余下35%的股份 上述7.38亿新股相当于国美电器扩大后股本的31%,而黄光裕持股量将由目前67.5%回增至77.58%,黄光裕稍后还会减持国美电器股份,以确保市场流通量不少于25%。
2005年7月6日 国美电器(0493,HK)公告称,今年1-5月份,营业收入同比增长30%。不过,快速扩张导致每平方米营业收入、毛利率都有所下降,加之昨天的公告再度确认,主席黄光裕正计划出售其在核心子公司国美电器35%的股份,国美电器昨天重挫8%,报收在6.25港元。自6月23日以来的7个交易日中,国美电器的股价下跌了21.4%,黄光裕的资产也缩水了12.56亿港元。 年初黄光裕出售国美家电35%股份的申请,还没有得到商务部的批准。 黄光裕向《每日经济新闻》分析了国美股票连续大跌的原因,即业内开始对连锁家电销售行业不看好,认为行业竞争过于激烈,毛利水平太低,导致对国美也信心不足。而引发此次国美股票大跌的直接原因,他认为可能是"一位客户因资金方面的问题,大量抛售股票,但此猜测还没有得到确认。"

三、借壳上市过程分析  

1、国美上市策略

  2001年国美的销售额已攀升至几十亿元,成为中国家用电器零售业第一品牌,其对资本市场的向往也是顺理成章的。国美可通过至少三种途径进入资本市场。

  上策是,引入国际顶尖投资机构作为战略投资者,借助后者强大的综合优势,将国美打造成国际一流的商家并成为资本市场的宠儿,以IPO方式上市;

  中策是,利用香港资本市场相对宽松的条件,选择一个总资产20亿港元左右的上市公司,由其以代价股收购国美部分股权,快捷完成控制权的取得及核心业务的装入—当年香港监管机构对借壳、反向收购的限制远没有2004年4月1日起实施的“新政”严格—然后以优异的业绩成长为卖点融资,为国美大举扩张提供动力;

  黄光裕借壳京华自动化(00493.HK,后更名为中国鹏润、现名为国美电器)属于下策:以现金认购股票只取得了控股权,而没有同步装入资产。

  2、借壳上市原因

  2004年苏宁电器成功获批,成为国内第一家获得“股票首发权”的家电商。上海永乐,也从高层传出消息计划在2005年实现海外上市。实力更为雄厚的外资巨舰更早已等在门外。

  从操作程序来看,要从头走完IPO的全部审批程序,在非常理想、没有任何反复的情况下也至少需要9个月的时间。

  H股法人股,流通性较差,且申请手续繁杂,每次发新股都要大陆和香港特区政府审批;此外H股是在中国香港募集资金在中国大陆进行投资,不能直接交易,而且发行H股后,公司高管人员不能顺利实行期权制

  除此以外,采用借壳方式,以国美良好的盈利改变中国鹏润的财务状况,拥有国美这一年均158%增长率的优质资产,自然为其获得强劲的盈利能力提供了保证。事实上,收购国美当日,鹏润股价即狂飙112.84%,由停牌前的每股0.148港元升至0.315港元。

  3、快速上市原因:

  按照WTO市场开放协议规定,到2004年底,中国的零售业将全面对外开放,此时Ocean Town,可以100%控股“国美电器”,那么Ocean Town的总市值会增加35%,是什么使得黄光裕连几个月都等不急了?答案一是资金链条可能已经绷紧,如此大的收购行动,坐等两个月,实在可能夜长梦多;二是另外的35%,同样可以给未来的新代价股提供题材,不急在这一时,而且,国美,这个商务部的典范企业,分两次间隔一年变成“外商独资企业”,不会让商务部的领导们下不了台阶。

  4、国美重组

  国美电器在全国的131 家门店中只有北京、天津、深圳、成都、重庆、西安、沈阳等地的94家门店被纳入上市公司,而包括上海国美、香港国美等37家门店则由于开设时间短或经营业绩稍差等原因而未被纳入。被装入“国美控股”的国美电器,通过18家子公司拥有国美旗下131家门店中的94家店,惟独黄光裕起家的“黄埔军校”——“北京国美”,没有进入舰队,剩余的37家门店也没有纳入南征的舰队,“Gome”字样的商标也还在北京国美手中,这37家门店加上国美商标,这暗示“北京国美”应该还有别的安排。

  5、相关财报数据

  中国鹏润在2003年3月到2004年3月的财年内,营业额为4482万元,纯利润为1988万元。在5月21日开始停牌以公布这项收购计划,停牌时市值仅有4.2亿港元。

  国美电器03年营业额93亿元,纯利2.75亿元,02年纯利1.06亿元,销售额为66.2亿元;01年纯利2500万元。2004年第一季度净利润达到了8454万元人民币,同期销售额达到29.2亿元。国美电器截至2004年3月31日的总资产约31.9亿元人民币(约合29.6亿港元),净资产2.41亿元人民币。

  黄光裕只向鹏润保证,其收购的Ocean Town资产净值不低于2.41亿元,并要经国际会计师行审核,如有不足,鹏润可向黄光裕索偿。

  6、北京国美的债务

  目前,北京国美有数额高达10.7亿元人民币的债务,从何而来,又到了何处,这是最大的财务疑团。这相当于10亿港元的巨额内部债务,不能排除可能存在两个“黄灯”的用途——包装业绩和出境投资。无论如何,这笔钱都是四两拨千斤的那个四两,但是,即便这个四两也是如此之重,足以造成集团内部资金链条吃紧。

  7、收购支付方式解读

  根据中国鹏润发布的公告,上述两期可换股票据“不得提早赎回、于到期日强制性转换及不得以现金赎回”。

  这一条款表明,此次收购国美电器,中国鹏润将不会因支付巨额收购代价而面临现金压力。并且,如果北京国美在可换股票据到期日前尚不能偿还所欠国美电器债务,第二批换股权将被终止行使。

  黄光裕通过把国美电器注入香港上市公司中国鹏润,实现了资产证券化,大大增强了资产的流动性。此后,黄光裕可以通过股权质押的方式获得现金。此外,黄光裕获得的价值2.435亿港元的新股并没有任何禁售期,在到手之后马上就可以抛出套现。

  即使在换股完成之前,黄光裕也可将可换股票据通过转让他人而获得现金,或者将其质押而获得银行贷款。同时,此举亦可避免中国鹏润由于公众股东持股比例降至25%以下而产生的退市风险。可谓一箭数雕。

  如果上述三个层次的安排最终都得以顺利实现,则中国鹏润的股本将扩大10.541倍,黄光裕最终将拥有中国鹏润97.2%的股权。

  8、本案例意义

  香港新例令借壳及买壳活动大受打击,特别是涉及内地民营企业家的借壳及买壳活动。很多内地民企,都想在香港上市,一方面打开知名度,同时利用国际市场融资,借壳及买壳本来会较快及成本较低,现在则很难做。 国美的个案令投资银行有一线希望,这个案例显示,只是控股权不变,即使注资后的上市公司,主要业务有明显改变,香港交易所也不会将之列为新上市个案。

  9、成功之处

  由一家国内民营企业变成一家中外合资零售企业,再摇身一变成为香港上市企业,国美上市的经历可谓精心策划。

  首先,从黄光裕将国美资产打包装入"国美电器有限公司",到Ocean Town接手北京亿福所持国美电器65%的股权,国美一直在走香港H股IPO的路线。但是随着国美的竞争对手苏宁电器在中小板块上市的计划出台,国美如果要走完复杂而漫长的IPO过程,至少需要9个月,而如果审核过程中出现了什么问题,国美上市将被拖得更久。面对苏宁的扩张势头,国美的发展计划对资金的需求尤为迫切。因此选择借壳上市,抢在苏宁前面融得资金、掌握先机,是国美变更初衷的重要原因。

  其次,香港联交所新修订的《上市规则》的实施对借壳上市进行了限制,主要体现在增设"反收购行动"一项,将进行反收购的上市公司视作新申请人,必须按照IPO的程序审批。《上市规则》对反收购的界定是:注入资产值达到壳公司资产的100%,且收购事项发生后,上市公司控制权发生变动;在上市公司控制权发生变化的24个月内,上市公司向取得控制权的人士收购的资产值达到壳公司资产的100%。由于国美和中国鹏润的控制权实际上都掌握在黄光裕手中,而黄光裕取得中国鹏润也已超出24个月的时限,顾这次实际上的反向收购成功得绕过了《上市规则》的限制。

  再次,此次中国鹏润通过增发股份和可换股票据支付,没有动用公司一分钱现金,而是将83亿港元的收购代价分三个部分支付:一,中国鹏润向黄光裕定向配发及增发价值2.435亿港元的代价股份,这些股份不受任何禁售期限制;二,中国鹏润向黄光裕定向发行第一批价值70.314亿港元的可换股票据,相关换股权可在自票据发行日起三周年内的任何时点随时行使,满三年后强制行使;三,中国鹏润向黄光裕定向发行第二批价值10.269亿港元的可换股票据,相关换股权仅于北京国美偿还所欠国美电器相关债务后方可行使。这无疑大大减轻了中国鹏润的现金压力。

  10、交易后的方向

  一、退——下策:套现几十亿港元。黄的可转换票据,在不远的将来,曲线进入到美国资本市场,以场外交易的ADR方式被机构收购一部分,黄自己套现走人,拿这笔钱回国再次打造剩下的资产或做其他的投资。不过,这样一来黄会失去对最大的那一部分国美资产的绝对控制权,而且,必将被打一个大折,实为下策。只要黄的资金链条不断,他宁可打持久战,也是不会选择这种方式的,换句话说,如果黄选这种方式,一定是资金链条断裂的压力迫在眉睫。至于高价抵押给银行打折套现,那是下下策。

  二、进——上策:套现增持,共同坐庄。黄凭借手中充沛的现金和80亿港元以上的股份,曲线进入到国际资本市场,去收购或参与美国、欧洲、国内的“同行”。而把李泽楷的旧戏文新唱一次,以其留在国内的完整的第二支舰队,手中尚存的第一支舰队的35%股权和剩下的没有转ADR的香港代价股权,在更大的“资本市场”里套现现金和参与瓜分国际零售业市场份额,并不难做到。如果选择这种方向,这次进军美国资本市场,黄可谓是兵强马壮,进退自如。这种选择更利于保持他的主动地位。以黄的一贯作风,他内心可能真正倾向这种选择,这也是资金链条能通往国际资本市场的必需选择。

  四、相关知识:

  1、供股是上市公司董事会股东大会之命,定向增发已发行总股本20%之内的新股份,该权力使公司实际控制人可以不断增持股份而巩固控制权,该股份的发行定价,原则上以当时该公司股票市场交易价为准,可以略微溢价或折让。先以现金购得主要控股股东地位,再不断供股,是香港并购高手一贯的行事风格,这不需要停牌和经过股东大会决议过程。

  2、代价股是指西方发达国家全流通证券市场,上市公司最常用的并购支付方式,即收购某一资产时,不以现金支付,而以增发的本公司股份支付,该笔股份的价格,原则上以当时该公司股票市场交易价为准,经买卖双方讨价还价,也可以在交易价的基础上溢价或折让,该笔用于购买资产的股份称之为代价股份。

  3、2004年4月1日生效的香港联交所新修订的《上市规则》的实施对借壳上市进行了限制,主要体现在增设"反收购行动"一项,将进行反收购的上市公司视作新申请人,必须按照IPO的程序审批。《上市规则》对反收购的界定是:注入资产值达到壳公司资产的100%,且收购事项发生后,上市公司控制权发生变动;在上市公司控制权发生变化的24个月内,上市公司向取得控制权的人士收购的资产值达到壳公司资产的100%。 

  4、在香港上市公司进行交易过程中,房产手续是否齐全是非常重要的一点。如果手续不全,原则上是不允许买卖的,交易本身就不合法。如果涉及数额相比公司规模所占比重较大,要提前上报联交所说明房产本身的瑕疵。不主动披露而被联交所查到,处罚会很严厉。如果在不知情的情况下已经购买,也要采取积极的方式,要么办理产权证,要么处理掉,但必须进行信息披露


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